指数基金，是将对标的指数（如沪深300、中证500、中证1000等）的成分股作为投资标的，购买全部或部分成分股从而构建投资组合，达到追踪指数表现、最大程度复刻指数表现的目的。

为什么投资指数是个不错的选择？为什么又要在指数的基础上增强？今天，笔者带您探寻“指数增强策略”背后的奥秘。

一、为什么要投资指数？

为什么指数具有投资价值？主要是因为宽基指数中所包含的成分股都是国内较优质的上市公司，即从4800万家公司中筛选出来的5000余家，基本可以说代表了中国经济的领军企业。

同时，宽基指数总是在不断地变化的，指数成分股每过一段时间就会进行调整——剔除旧股、纳入新股。每个企业都有生命周期，指数内的每支成分股企业很难一直保持优秀的业绩表现，当它们不再符合指数的入选标准时，就会被剔除出指数，又会有新的一波企业代替它，这种优胜劣汰的机制让指数始终保持活力，更真实地反映中国经济的发展与变化。

有人曾说，“买指数就是买国运”，从2004年至2023年，19年间，GDP的平均增速为8.15%，中证500指数的平均年化收益率为10.33%，中证1000指数的平均年化收益率为10.75%，指数长期跑赢经济增长。这是因为指数在上市公司的基础上，做了进一步的筛选，如果投资者对中国经济发展抱有信心，希望能分享中国经济增长所带来的红利，那么投资指数将是一个不错的选择。

二、指数增强策略是什么？

从字面上理解，指数增强策略就是在指数的基础上再做增强。指数增强策略和指数基金类似，同样跟踪某个标的指数，但并非追求百分百复制，而是通过量化模型筛选出一揽子未来上涨概率大于指数、下跌概率小于指数的股票并买入，并力求取得收益超过指数增长或跌幅低于指数下跌的结果。在策略表现符合预期的情况下，指数增强策略不仅在牛市中能够为投资者获得超越对标指数的收益表现，如果超额收益够高，在熊市中也能守住阵线，赢取正向回报，即“涨得多一些，跌得少一些”。

 图1 指数增强策略是什么

指数增强策略的收益可以简单拆分为两部分，Beta（β）收益和Alpha（α）收益。所谓的Beta收益就是对标的指数本身带来的被动收益，即指数的上涨/下跌幅度，而Alpha收益则是量化策略管理人通过量化模型主动获取的超额收益，用一句话概括就是在“被动跟踪指数的同时，通过主动管理的方式获取超额收益”，超额收益是体现指数增强策略最重要的指标之一。

三、指数增强策略怎么“增强”？

上一部分提到指数增强策略主要是通过量化模型来选股的，那么具体到模型到底是怎么“增强”的？此处列举最常见的量化选股模型为您一一解析，它们是多因子、机器学习、日内回转（T0）。

（1）多因子模型

简而言之，就是一切可能影响股票价格变动的因素，比如价量因子/技术面因子（股票成交量、股票挂单价格、股票价格的波动等），基本面因子（净利润、营业收入、ROE等财务指标），事件驱动因子（股票分红、派息、股东大会等事件），另类因子（分析师预期、研报数量等）等等，同时通过统计模型寻找这些因子与股票价格之间的数量关系，包括线性关系/非线性关系等。

（2）机器学习模型

通过深度学习、人工智能的手段寻找股票涨跌变化的规律，并形成预测股票未来涨跌趋势的模型，有较大的发挥空间和潜力，但其最大的特点是不确定性，研发人员只能从模型上整体调整，但很难定性模型具体运用了那些要素，依据了什么规律，可以说是一个“黑匣子”，因此目前纯利用机器学习的基金管理人仍在少数，多是用作模型开发的辅助工具，协助因子开发、组合、优化等流程。

（3）日内回转模型

持有一揽子特征与对标指数相近的股票，并且运用融券、收益互换等工具对同一支股票在同一个交易日内完成多次买卖，赚取短期波动的价差。此类策略的超额收益虽然更稳定，但是收益有上限，因而运用该类策略的管理人也较少。

整体而言，市面上运行指数增强策略的基金管理人仍以多因子策略为主，多因子策略中又以价量因子等技术面因子为主。

在增强的同时，为了保证指数增强策略产品和对标指数的相关性，密切跟踪指数走势，量化基金管理人也会采取较为严格的风控措施，对于股票的持仓做出约束。以行业为例，行业持仓占比需要和对标指数保持统计学上的一致，即在股票投资组合中某个行业的股票的持仓市值不能超过对标指数中这个行业股票占比的±3%/5%（视各个基金管理人的风控规则而定）。此外，还有风格约束、市值约束等等。

四、指数增强策略的特点

（1）追求超额收益：量化指数增强策略相较于传统的股票多头产品而言，更关注超额收益的确定性和稳定性，即追求长期、稳定、显著超越指数表现的能力；

（2）持股极度分散：一般都是同时持有数百只、甚至上千只的股票，可以避免因为持股集中度过高而踩雷；

（3）交易频率高：即换手率高，一般两三天或者一周就会把全部底仓全部轮换一遍，底层逻辑主要是用量化模型捕捉微小的但确定性的价差收益；

（4）大数据选股：根据全市场信息进行大数据分析，生成量化模型，并进行全市场选股，避免主观选股的个股和行业偏向性；

（5）自动交易：一般采用纯程序化交易，减少人工干预，克服人性的弱点，避免追涨杀跌，过度自信和个人情绪的影响。

五、指数增强策略的近年市场表现

 指数增强型基金在中国最早起步于2004年，但起初的10年并未引起市场重视，市场规模并不算大，指数增强策略产品真正快速发展是2015年之后，而其规模真正的崛起是源自2018年，市场掀起了一波指数增强基金热潮。所以在展示指数增强策略的近年市场表现时，我们将以2019年以来的近五年业绩作为参考，此时市场已经初具规模，更具有代表性。

说明：基金观察池大部分来自北京信托白名单中的优选管理人，及小部分拟入池待观察管理人。其中中证500指数增强基金观察池数量合计34只，中证1000指数增强基金观察池数量合计16只。

数据来源：朝阳永续网，子基金托管券商，数据截止2023/6/30

图3 中证500/中证1000指数增强策略历史表现

整体而言，2019年以来中证500和中证1000指数增强策略基金的平均超额区间均在10%-20%之间，中证1000指数增强策略因为其小市值属性，指数的波动性更大，交易信息更多，因而更利于量化策略的运行，在获取超额方面稍强于中证500指数增强策略。不过，这两类策略的历史超额均比较可观，从过去5年间子基金收益表现的平均水平看，可以稳定的跑赢指数。

六、指数增强策略组合投资的相对优势

（1）动态组合，灵活应用：

通过FOF/TOF产品，我们可以用组合投资的方式持有6-8个不同策略类型的指数增强子基金管理人，由投资经理来动态筛选并组合优秀的指数增强策略管理人，并定期跟踪子基金的净值表现，根据策略的有效性灵活调仓，以获得长期稳健的超额收益。在对A股指数长期趋势有信心的前提下，指数增强组合基金可以作为优质的定投工具。

（2）看好指数表现：

从指数特点上看，中证500指数是A股中最具代表性的中盘成长风格指数，汇集了新兴行业的龙头企业，在中国向守正创新、创新驱动发展的过程中将会获得更大的红利，上涨潜力更大。而中证1000指数则是小市值指数的代表，成分股中有近200家专精特新企业，集中于科技创新领域，在发展数字中国的主流背景下有较强的盈利弹性，业绩可期。

从估值水平看，当前，指数估值已达历史低位，截至2023年6月30日，中证500指数市盈率（TTM）为23.08倍，位于近十年22.93%分位点，中证1000指数市盈率（TTM）为36.67倍，位于近十年36.12%分位点。所谓不择时就是最好的择时，一方面是择时成功率极低，容易择错方向，另一方面不论是个人投资者，亦或是机构投资者，都几乎不可能精准踩中指数的最高点和最低点，在当前时点看，估值低位所带来的指数上涨概率和空间都比较大，随时都是合适的入场时机。

（3）超额收益相对稳定：

投资于中国市场的指数增强策略，可以享受未成熟、散户比例高的市场红利，因为当前中国A股市场仍处于弱式有效状态，量化策略运行的有效性较高，超额收益的实现概率也比较高；同时，投资经理通过分别配置不同策略的管理人，并灵活调整，可以有效分散风险，以期达到保持稳定超额收益的目标。

综上所述，指数增强基金介于主动管理基金和被动管理基金之间，兼具其两者的特点，既能及时跟随指数的上涨趋势，又能利用量化的手段获取超额收益，其终极目标是长期、稳定地超越指数。而指数增强TOF/FOF产品通过专业机构的进一步的筛选，可以同时持有多个不同策略逻辑的指数增强基金，即能平滑单一策略的周期性波动，又能提供较稳定的超额收益，将提供给投资者更加舒适的投资体验。如果投资者对于中国经济的发展具有信心，那么指数增强基金将是投资组合中必不可少的“镇山之石”。

撰稿人：资本市场一部 余星蓉